Le coût de la démocratisation de la DeFi : comprendre la répartition des profits et les risques cachés des Aave Stable Vaults

Qui gagne le plus dans le jeu des marges : utilisateurs, plateformes ou protocoles ?

Rédigé par : Thejaswini M A

Traduit par : Saoirse, Foresight News

La chose la plus coûteuse qui se présente à nous est celle qui nécessite une prise de décision autonome. En comparaison, le coût des frais de transaction est dérisoire. Les gens sont prêts à payer pour la tranquillité d'esprit et la commodité, c'est tout.

La logique de récolte des plateformes découle de cela : enlever le fardeau de la prise de décision aux utilisateurs. Dans le livre de Tim Wu, "L'ère de l'extraction (Age of Extraction)", il y a un terme que j'aime beaucoup - "l'asservissement passif". Les plateformes se basent sur le fait de priver les utilisateurs de leur droit de choisir pour réaliser leur récolte.

Vous ne savez pas par où commencer pour choisir des actions ? Pas de problème, les fonds indiciels et le S&P 500 s'en occupent pour vous. Vous ne comprenez pas les produits de prêt ? Changez simplement de nom, emballez-les en comptes d'épargne et faites-en la promotion. Leur essence est de percevoir des "frais de service pour la tranquillité d'esprit" : ils épargnent aux utilisateurs la réflexion décisionnelle, et parfois, ils prennent également les rendements excessifs qui devraient revenir aux utilisateurs, sans que la majorité s'en soucie.

La DeFi traditionnelle fait exactement le contraire, en empilant une multitude de choix complexes pour les utilisateurs : quelle chaîne publique choisir, quel fonds de liquidité, comment évoluent les taux d'intérêt en temps réel, quand déplacer des fonds, et s'il existe des risques de sécurité avec les ponts inter-chaînes, tout en devant distinguer si la page est celle de la plateforme officielle ou d'un site de phishing généré par Claude avant le 12 juillet. Aave, après six ans de développement, n'a accumulé que 2,5 millions d'utilisateurs, tandis que Revolut, qui se concentre sur une opération simplifiée, en compte 65 millions. Il n'est donc pas exagéré de dire qu'Aave doit s'adapter aux besoins des utilisateurs ordinaires et optimiser l'expérience d'utilisation.

Entre janvier et juillet de cette année, le taux d'intérêt annualisé du fonds USDC d'Aave a fluctué entre 2 % et 9 %. Les variations de taux sont la norme en DeFi : les utilisateurs surveillent les hausses et baisses des taux, et déplacent leurs fonds vers les options les plus rentables. Mais ce modèle ne peut pas être étendu au grand public. Les nouvelles banques numériques ne peuvent pas expliquer aux utilisateurs que les rendements des dépôts sont déterminés par la demande de prêt sur le marché, et qu'un jour, ils pourraient tomber directement à 2 %. Les utilisateurs ne confieront pas leurs fonds à des produits remplis d'incertitudes, ce qui est la raison principale pour laquelle la plupart des gens n'interagissent jamais avec les applications de gestion de crypto-monnaies.

Le 9 juillet, Aave Labs a lancé une solution - les Stable Vaults. Cet article décompose son fonctionnement, qui en profite et pourquoi les utilisateurs ordinaires continuent d'utiliser ce produit même en connaissant le coût.

Mécanisme de fonctionnement des Stable Vaults

Toute entreprise n'a besoin de réaliser qu'une seule intégration pour lancer un service de dépôt d'épargne, applicable aux banques numériques, portefeuilles de crypto-monnaies, et prestataires de services de paie. Les fonds que les utilisateurs déposent finiront par entrer sur le marché des prêts d'Aave. Les utilisateurs n'ont qu'à consulter les rendements dans l'application qu'ils utilisent quotidiennement, et s'ils trouvent cela intéressant, ils peuvent participer directement.

Caractéristiques clés des vaults : rendements fixes, ce qui est très rare dans l'industrie de la crypto. Les rendements des pools de prêts sous-jacents d'Aave varient en temps réel selon la demande des emprunteurs sur le marché, les Stable Vaults construisent une couche tampon au-dessus de cette base, laissant aux opérateurs la possibilité d'ajuster les taux : les opérateurs définissent le taux affiché, par exemple 4 %. Par la suite, peu importe comment les taux du marché sous-jacent d'Aave fluctuent, le vault versera toujours aux utilisateurs un rendement annualisé stable de 4 %, et tous les risques de pertes liés aux fluctuations des taux sont entièrement supportés par l'opérateur. La partie des rendements sous-jacents qui dépasse 4 % revient entièrement à l'opérateur.

Perspective des utilisateurs de dépôts

Les utilisateurs obtiennent ainsi une "garantie de rendement". Au printemps de cette année, lorsque le taux du pool USDC d'Aave est tombé à 2 %, le vault promettant 4 % a continué à verser intégralement, le manque à gagner étant comblé par l'opérateur.

Dans le marché financier, transférer le risque nécessite toujours un coût, et ici ce n'est pas différent. On peut le comparer à un prêt hypothécaire à taux fixe : par rapport à un taux variable, le taux fixe est généralement supérieur de 50 à 100 points de base, cette prime étant le coût que l'emprunteur paie pour la certitude des rendements.

En utilisant le vault, les utilisateurs n'ont pas besoin de créer leur propre portefeuille de crypto-monnaies, de garder des phrases de récupération, d'opérer des transferts inter-chaînes ou de sélectionner des chaînes publiques ; la plateforme fournira un service client, une récupération de compte, et une connexion par reconnaissance faciale. En cas de problème avec les actifs, une entreprise physique est responsable de la liaison. L'application officielle d'Aave a passé la certification de sécurité SOC 2 et prend en charge la double authentification, ce qui représente également des services que les utilisateurs ordinaires sont réellement prêts à payer.

Mais les utilisateurs doivent également payer un prix correspondant : les rendements ont un plafond. Lorsque les rendements des pools sous-jacents atteignent 9 % ou 6 %, les utilisateurs ne reçoivent toujours que les 4 % fixés par l'opérateur, qui peut définir des taux fixes différenciés selon le niveau d'adhésion des utilisateurs. Les taux variables permettent aux utilisateurs de voir directement les rendements réels du marché, tandis que les taux fixes masquent complètement les marges bénéficiaires des intermédiaires.

En même temps, les utilisateurs ajoutent une couche de risque de contrepartie : ce modèle ajoute deux nouveaux types de risques à la sécurité des fonds. D'une part, la situation financière de l'entreprise financière opérant, d'autre part, les vulnérabilités dans le code des scripts privés qui gèrent les fonds en arrière-plan. En déposant directement dans Aave, les utilisateurs n'ont qu'à supporter le risque du code sous-jacent du protocole ; mais en utilisant le vault, même si le protocole Aave lui-même n'a aucune vulnérabilité, si l'entreprise opérante fait faillite ou si une erreur de script en arrière-plan entraîne une perte de fonds, les actifs des utilisateurs seront également affectés.

Dans le marché traditionnel des swaps de taux d'intérêt, la concurrence entre l'offre et la demande ramène les taux fixes à des niveaux raisonnables, mais dans le modèle des Stable Vaults, les taux sont entièrement fixés unilatéralement par l'opérateur, et les utilisateurs manquent de canaux de comparaison horizontale. Les utilisateurs ne compareront pas les 4 % avec les 6 % de rendements réels d'Aave, mais se référeront aux dépôts bancaires traditionnels : la page officielle d'Aave affichera son propre taux à côté du taux d'épargne national moyen de 0,4 % calculé par la FDIC, et dans ce contraste, les rendements du vault semblent très attractifs.

Source : aave.com

Perspective des opérateurs

Prenons un exemple : une banque numérique détient 200 millions de dollars de stablecoins inactifs de ses utilisateurs, le coût d'acquisition des utilisateurs ayant déjà été engagé. Il lui suffit de réaliser une intégration technique pour lancer les Stable Vaults, en annonçant un rendement fixe de 4 %. Si le rendement annualisé du pool de fonds Aave est de 6 %, chaque année, avec un simple écart de 2 % de rendement, elle peut générer 4 millions de dollars de profit, transformant ces fonds inactifs qui ne généraient auparavant que des coûts en une source de revenus stable à faible investissement.

Le prestataire de services de paie Rise est un exemple typique : cette plateforme distribue des salaires à des entrepreneurs dans 190 pays, ayant traité plus de 1,5 milliard de dollars de fonds. Les entreprises préfinancent généralement les salaires en USDC une semaine à l'avance, et ces fonds étaient auparavant entièrement inactifs. Rise a donc lancé sa propre fonction de gestion d'actifs, Rise Earn, en plaçant temporairement les salaires préfinancés dans le pool USDC d'Aave sur la chaîne Arbitrum, jusqu'au jour de paiement des salaires.

Rise ne prélève qu'1 % des rendements totaux comme frais de service, sans autres déductions. Dans le rendement annualisé de 6 % du fonds sous-jacent, le prestataire ne prend que 6 points de base, laissant 5,94 % aux entrepreneurs, tout en affichant en temps réel le taux d'intérêt flottant sous-jacent d'Aave.

En revanche, avec des fonds de taille équivalente opérant via les Stable Vaults, l'opérateur peut réaliser un écart de 200 points de base, avec une différence de partage des bénéfices atteignant 33 fois.

Perspective d'Aave et des Stable Vaults

Aave génère des revenus en vendant des fonctionnalités de taux d'intérêt différenciés pour les vaults : les opérateurs peuvent définir des rendements différenciés en fonction des niveaux d'adhésion et des campagnes marketing, avec des rendements annualisés de 5 % pour les membres premium et de 3,5 % pour les utilisateurs ordinaires, tous provenant des mêmes rendements du pool de prêts sous-jacent. Les entreprises fintech émettant leur propre stablecoin peuvent également enregistrer leur stablecoin comme actif de dépôt dans le vault, créant ainsi un système de circulation de fonds en boucle fermée. Des rendements stables augmenteront le taux de rétention des fonds des utilisateurs, et les actifs continuellement accumulés sont le principal levier pour retenir les utilisateurs sur la plateforme.

Les opérateurs ne gagnent pas simplement des marges sans effort, ils doivent également supporter les pertes dues aux fluctuations des taux. Au printemps de cette année, lorsque les rendements du pool sous-jacent sont tombés à 2 %, tous les opérateurs de vaults promettant des taux fixes supérieurs à 2 % ont dû puiser dans leurs propres poches pour compenser la différence de rendement.

L'incident du 18 avril de cette année a pleinement exposé les risques potentiels de ce modèle : le pont inter-chaînes Kelp DAO a été piraté, entraînant un retrait massif du pool de fonds d'Aave, le taux d'utilisation des fonds a atteint 100 % en un instant, et toutes les opérations de retrait ont été gelées, les gains flottants des opérateurs étant bloqués dans la file d'attente de retrait avec le capital des utilisateurs.

Lorsque le taux d'utilisation des fonds atteint son maximum, le vault, tout comme les utilisateurs ordinaires, ne peut retirer aucun fonds. Les excédents de rendement sous-jacent ne peuvent rester que sur le papier, liés au capital des utilisateurs.

Si la liquidité du marché se rétablit par la suite, l'opérateur peut régler en une seule fois les excédents accumulés pendant la période de gel des retraits, cet excédent étant en réalité une prime que le marché paie pour l'épuisement de la liquidité, et le coût de ce gel de liquidité est toujours supporté par les utilisateurs de dépôts. Si la liquidité ne se rétablit pas à long terme et que le pool de fonds génère des créances douteuses, le vault subira des pertes de rendement ; la documentation d'Aave ne fait que mentionner que l'entité autorisée peut combler les lacunes du système, sans établir de mécanisme de fonds de réserve correspondant.

Aave défend que le contrat du protocole n'a jamais été piraté, que la vulnérabilité se trouvait dans le pont Kelp et non dans son propre code, et qu'il a gelé les actifs de garantie rsETH en quelques heures. Ces affirmations sont en effet vraies. Cependant, avant cela, la communauté avait voté pour accepter cet actif de garantie à haut risque, avec un taux de garantie atteignant un dangereux 93 %, puis le responsable des risques a directement démissionné, laissant finalement les utilisateurs ordinaires supporter toutes les pertes dues à la défaillance du système.

Les Stable Vaults semblent compléter le dernier morceau du puzzle commercial d'Aave pour le grand public.

Le prestataire de services de paie Rise a intégré des fonds de salaires inactifs dans Aave ; l'échange de crypto-monnaies Kraken a lancé un protocole personnalisé Tydro basé sur la version Aave V3 sur son propre réseau de deuxième couche, et toutes les fonctionnalités de gestion de patrimoine de Kraken sont désormais connectées à ce protocole, les utilisateurs de gestion de patrimoine de Kraken devenant en essence des utilisateurs d'Aave ; Cap Finance a également déposé ses réserves de stablecoins dans le pool d'Aave.

Horizon collabore avec Circle et Franklin Templeton pour soutenir le prêt garanti par des obligations tokenisées ; l'application officielle d'Aave s'adresse directement aux utilisateurs de détail ; les Stable Vaults ouvrent des canaux d'accès à toute l'industrie, se présentant comme une solution de diversification d'actifs.

Aave ne manque en réalité pas de dépôts. Kulechov (Stani Kulechov, fondateur et CEO d'Aave) a déclaré lors d'une interview avec The Block en mars de cette année que la liquidité globale du marché DeFi est actuellement excédentaire, et que l'accent de l'industrie doit se déplacer vers la demande de prêt, ce qui est également la raison principale pour laquelle le rendement sous-jacent de l'USDC reste à long terme entre 2 % et 3 %, et ne peut plus revenir à son ancien sommet de 8 %. Pendant longtemps, les fonds DeFi ont été extrêmement motivés par le profit, et un simple écart de 50 points de base peut entraîner un retrait massif de fonds ; en dirigeant le flux à travers des applications comme des plateformes de paie et des portefeuilles qui détiennent des relations avec les utilisateurs, les fonds de crypto-monnaies, qui étaient à l'origine très instables, peuvent se transformer en dépôts stables, semblables à ceux des banques traditionnelles.

Le modèle économique 3.0 d'Aave, lancé le 27 juin, utilisera les revenus du protocole pour racheter et détruire des jetons AAVE. Quelles que soient les conditions du marché, la plateforme a besoin de revenus stables pour maintenir le rachat ; dans un environnement de marché baissier, les dépôts stables ayant une forte capacité de rétention sont la clé pour garantir que les fonds de rachat circulent continuellement, et les Stable Vaults sont l'outil pour obtenir ce type de fonds.

La gestion de l'USDC sur la plateforme Coinbase offre un rendement annualisé d'environ 4 %, et Robinhood a lancé sa fonction de gestion de patrimoine le 1er juillet, avec un rendement proche de 7 %, les deux plateformes cumulant 2,8 millions de comptes de fonds, et toutes deux désignant leurs produits de gestion de patrimoine comme des comptes d'épargne.

Coinbase se connecte directement aux protocoles Morpho et Ethena ; Robinhood construit son système de gestion de patrimoine sur Morpho et Maple, avec des paramètres de gestion des risques établis par l'institution tierce Steakhouse.

Ces deux plateformes ont investi des coûts considérables pour construire l'ensemble du système de gestion de patrimoine, y compris des partenariats de garde, la sélection d'actifs, des équipes de gestion des risques, et plusieurs mois de processus juridiques. La valeur fondamentale des Aave Stable Vaults est d'éliminer tous ces coûts de construction : toute application n'a besoin que d'une seule intégration pour afficher aux utilisateurs un rendement fixe, et les pertes ou gains entre les rendements du pool de fonds Aave et le taux fixe affiché sont entièrement gérés par l'entité intégrante.

Les banques traditionnelles peuvent légalement mener des activités de prêt et d'épargne, soutenues par un système juridique perfectionné de plusieurs décennies : exigences de réserves de dépôts, vérifications sur site régulières, systèmes d'assurance des dépôts, et des organismes de réglementation pouvant effectuer des inspections sans préavis. La raison d'être de ce système de réglementation est un consensus social : les banques emprunteront les fonds des déposants, et doivent avoir des mécanismes complets pour faire face aux risques de défaut de prêt.

Toutes les fonctionnalités de gestion de patrimoine que les Stable Vaults peuvent offrir peuvent être réalisées par les utilisateurs ordinaires en seulement 20 à 30 minutes : créer un portefeuille de crypto-monnaies, transférer des stablecoins USDC, puis les déposer dans le pool de fonds Aave natif. L'opération autonome ne nécessite pas de vérification d'identité KYC, d'intermédiaire opérant ou de scripts de réallocation en arrière-plan, et ne subira pas de prélèvements sur les marges de rendement, les 6 % de rendement sous-jacent étant entièrement accessibles, avec la possibilité de consulter toutes les données du pool en temps réel.

Je comprends que les considérations des plateformes sont beaucoup plus à long terme que les gains à court terme des utilisateurs ordinaires, et je ne pense jamais que les personnes choisissant des produits de vault manquent de discernement.

Les recherches d'Iyengar et Huberman sur les plans de retraite montrent que plus il y a de produits de fonds disponibles, moins le pourcentage d'utilisateurs participant activement à la gestion de patrimoine est élevé ; face à un grand nombre de choix, la plupart des gens abandonnent directement la gestion de patrimoine. Par la suite, tous les produits de finance de consommation destinés au grand public ont utilisé cette logique de conception.

Au cours des quinze dernières années, l'industrie a constamment promu la sécurité des portefeuilles de crypto-monnaies autogérés, mais le choix réel du marché est diamétralement opposé : la grande majorité des fonds dépensés en ligne continuent de passer par des plateformes de garde. C'est la véritable préférence validée par des millions d'utilisateurs au fil du temps, la logique de sécurité des plateformes de garde étant plus adaptée aux populations ordinaires. Pour un novice avec seulement 2000 dollars d'actifs et sans connaissances en crypto-monnaies, les deux scénarios les plus fréquents de perte d'actifs sont la perte de la phrase de récupération et une erreur dans l'adresse de transfert ; une application de garde avec identification par visage et fonction de récupération de compte élimine directement ces risques d'opération humaine. Les utilisateurs payant un écart de 200 points de base achètent en réalité une assurance contre leurs erreurs d'opération, ce qui est une décision de consommation tout à fait rationnelle.

Ainsi, le lancement des Stable Vaults par Aave est une disposition correcte qui correspond à la logique commerciale. Pour un protocole DeFi détenant une grande liquidité mais manquant de fidélité des utilisateurs, c'est un choix inévitable ; toutes les applications du secteur de la crypto-monnaie destinées aux consommateurs ordinaires évoluent dans la même direction, car la logique humaine sous-jacente est omniprésente.

En fin de compte, ce produit est une acceptation de la nature humaine : les gens ordinaires recherchent la sécurité des actifs, des rendements prévisibles, et surtout, une opération simple et sans souci. Gérer des actifs personnels demande déjà beaucoup d'énergie, personne ne souhaite gérer un système de gestion de patrimoine semblable à une banque centrale. Les utilisateurs souhaitent simplement fermer l'application et voir que le chiffre de leurs rendements reste toujours stable.