比特币公司应该建立美元储备吗？了解真相

Strategy的美元储备已达到46.5亿美元，较两周前的37.5亿美元有所增加。自2026年6月底以来，它还出售了近7000个BTC。

许多人想知道，为什么一个以积累比特币为核心的公司会选择持有数十亿美元的法币。更重要的是，其他比特币企业是否也应该这样做？

Strategy持有现金，因为它处于非常独特的位置

Strategy越来越多地作为数字信用的发行者运作：这些优先证券在经济上由巨额比特币资产支持。这些工具创造了固定的美元分红义务。

比特币不产生现金流。Strategy的软件业务产生的现金远不足以覆盖其资本结构。

传统的信用分析加剧了这个问题。标准普尔在2025年10月给Strategy评定了B-的评级，理由是其比特币集中度、美元流动性弱以及风险调整后的资本非常薄弱。根据标准普尔的方法论，比特币在此分析中实际上被排除在资本基础之外，因为其市场风险。

在我们对标准普尔评级的报道中，我们特别提到，现金储备等因素值得探索，以改善信用评级。

因此，Strategy持有美元以支持其信用发行。这就是其存在的全部理由。

更多的美元流动性可以提高其优先证券的安全感，扩大投资者需求，并可能降低其资本成本——在信用评级机构的眼中。

现金仍然带有经济成本。过剩的资本应该产生回报。传统公司可以将其再投资、回购股票或分配。而比特币公司可以购买更多比特币。每一美元持有的现金都用保证的负实际回报替代了潜在的正回报。

Strategy接受这个成本，因为其商业模式依赖于发行更多的信用。此时存在三种不寻常的条件：比特币主导其资产负债表，评级机构对比特币的暴露进行严重惩罚，管理层打算继续发行数字信用。

这三种条件单独来看都相当独特，正是这三者的结合创造了需要持有现金的局面。例如，如果Strategy不想发行信用，那么就不需要现金。

现金储备的经济后果

这些数学计算使现金储备出现了一些明显的问题。

假设Strategy发行100美元的优先股，年分红为10%，并在现金中持有三年的分红覆盖。它必须保留30美元，只能将70美元投入比特币。

优先股每年仍需支付10美元。因此，投资于比特币的70美元必须产生：

10 ÷ 70 = 14.29%

声明的10%的资本成本变成了实际投入资本的14.29%的障碍率。储备将所需回报提高了42.9%。现金产生的利息在一定程度上降低了障碍，但结构性拖累仍然存在。

然而，真正的障碍实际上更高，因为BTC的波动性意味着在某些年份它将严重低于障碍率，而这些年份仍然需要支付分红（在这里我假设不会跳过分红）。因此，除了现金拖累外，还有由于试图放大波动资产而施加的波动性拖累。这个风险必须通过提高障碍率来补偿。

所需储备越大，每一美元到达比特币的比例就越少。如果比特币的升值未能超过这一更高的障碍，普通股东将承担成本。

然而，现金远非无用。现金创造了有用的选择权。它可以在比特币下跌期间覆盖分红和利息，降低被迫出售比特币的风险。它还可以在证券低于其声明价值时支持机会性回购。

Strategy 最近确实做到了这一点。在七月底，它以 2500 万美元购买了价值 2889 万美元的 STRC，折扣为 13.47%。随后，它利用 1.086 亿美元的比特币销售收入回购了另外 115 万股 STRC 股票。以低于面值的价格购买优先股可以消除更多的高级索赔和未来的股息义务，所花现金的价值也更高。这对每股比特币的净值也是有利的。

比特币公司应该积累现金还是比特币？

对于大多数比特币公司来说，现金需求应该与运营业务相关，而不是与任意的储备目标挂钩——考虑到 Strategy 实际上并不知道需要多少储备才能获得更好的评级，或者让更多的信用投资者对 STRC 感兴趣。

一家有现金流的公司通常对其现金支出有很好的理解。它应该持有足够的美元来支付工资、税款、债务服务、供应商付款、近期的资本支出，以及应对运营现金流波动的合理缓冲。

适当的储备取决于这些现金流的稳定性。盈利的企业如果有经常性收入、低固定成本和可预测的支出，可以在较小的缓冲下运营。周期性或资本密集型的企业则需要更多的储备。储备应该增加，因为企业需要流动性，而不是因为管理层仅仅想要一个大额现金余额。

一旦运营需求和合理的流动性缓冲得到满足，额外的现金就需要有特定的经济目的。否则，它会通过产生大量的机会成本来稀释回报。对于任何公司来说，过剩的资本应该直接与公司的障碍率竞争，回购被低估的股票，减少昂贵的负债，或投资于可以获得更高回报的项目。

总之，Strategy 是一个非常非常罕见的案例。它的现金储备仅仅是因为它在比特币资产负债表上建立了一个大型信用发行业务，而信用评级机构施加了显著的机构惯性，将合法的流动资产视为零价值。没有这种负债结构的公司——基本上所有其他公司——没有太多理由在其营运资金缓冲之外积累美元。

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