SK Hynix à New York : une foule immense pour la cérémonie d'introduction en bourse au Nasdaq

Auteur : Zhou Ailin, Tencent Technology

Éditeur : Liu Peng

Le mois de juillet à New York est exceptionnel, avec une foule animée à Times Square. Devant le Nasdaq MarketSite, le logo bleu de SK Hynix s'entrelace avec la bande lumineuse verte du Nasdaq sur un immense écran LED, brillant intensément sous le soleil matinal de Manhattan.

Le 10 juillet au matin, heure locale, le "roi de la mémoire" Hynix a officiellement fait son entrée au Nasdaq. Hynix est l'une des plus grandes entreprises de semi-conducteurs de mémoire au monde. L'entreprise se concentre sur la conception, la fabrication et la vente de semi-conducteurs de mémoire avancés, y compris la DRAM (mémoire dynamique à accès aléatoire), la mémoire flash NAND et la mémoire à large bande passante (HBM) utilisée pour l'intelligence artificielle (IA). L'HBM est actuellement le maillon matériel le plus rare dans l'écosystème de l'IA.

L'émission d'actions a été sursouscrite sept fois, levant 26,5 milliards de dollars, devenant ainsi la deuxième plus grande émission d'actions au monde, juste derrière SpaceX qui a été introduit le mois dernier. Le rapport financier du deuxième trimestre de cette année montre que le bénéfice net trimestriel de Hynix a atteint 40,35 billions de wons coréens (environ 27,3 milliards de dollars), en hausse de 398 % par rapport à l'année précédente et de 165 % par rapport au trimestre précédent. À titre de comparaison, le bénéfice net d'NVIDIA pour le premier trimestre n'était que d'environ 19 milliards de dollars. Une entreprise qui vend les GPU les plus chers au monde a un bénéfice net trimestriel inférieur à celui de Hynix.

Un employé de Hynix présent sur place a déclaré à Tencent Finance : "J'ai pris des congés pour venir à New York pour cette cérémonie d'introduction en bourse." Il a plaisanté en disant qu'en Corée, de nombreux jeunes ont investi dans des ETF à effet de levier liés à la mémoire, tous ressentant une certaine peur de manquer (FOMO) la montée des prix.

Cependant, après une série d'augmentations de prix dans l'industrie de la mémoire et une forte hausse des actions de l'entreprise, le secteur de la mémoire semble récemment entrer en phase de consolidation. L'introduction en bourse de Hynix sur le marché américain est-elle un signal de sommet ou le début d'une expansion ? Qu'est-ce que cela signifie pour Changxin Technology, qui s'apprête à entrer sur le marché A (A-shares) ?

Asif Suria, fondateur de l'agence de gestion d'actifs Inside Arbitrage à San Francisco, a déclaré à Tencent Finance : "L'entrée de Hynix au Nasdaq vise clairement à tirer parti du cycle industriel favorable actuel. Du côté de la demande, les puces de mémoire restent en pénurie, et nous avons déjà vu les effets de cette tension entre l'offre et la demande, par exemple, Apple a augmenté les prix de certains de ses produits. Mais les actions ont tendance à précéder les fondamentaux, donc la correction actuelle dans le secteur de la mémoire est saine. Je pense qu'au moins jusqu'à la fin de cette année, la logique fondamentale de ce marché haussier n'a pas changé. Mais par rapport aux actions coréennes volatiles et complexes, je préfère obtenir une exposition à la mémoire en détenant Micron Technology."

Cérémonie d'introduction en bourse de Hynix au Nasdaq, vue de Times Square. Photo : Zhou Ailin

01 Le roi de l'HBM à l'ère de l'IA

Dans ce super cycle de l'IA, la position de Hynix en tant que leader est mise en avant.

La croissance explosive des grands modèles d'IA et du calcul haute performance (HPC) a entraîné une demande accrue pour des mémoires à large bande et de grande capacité. Selon les données de Gartner, entre 2025 et 2027, le marché global des semi-conducteurs de mémoire devrait croître à un taux de croissance annuel composé (CAGR) de 86,0 %, atteignant près de 748 milliards de dollars d'ici 2027. L'HBM connaît une croissance particulièrement rapide.

En même temps, le prix de vente moyen des produits DRAM et NAND de l'entreprise augmentera considérablement. De plus, l'industrie passe d'une demande principalement axée sur le consommateur à une demande dominée par les entreprises et les centres de données, ce qui offre des opportunités de croissance continue pour les produits de mémoire haut de gamme (comme l'HBM et les SSD de niveau entreprise).

Examinons la position de Hynix dans l'industrie et la dynamique concurrentielle :

Position dans l'industrie :

• Domaine HBM : leader mondial. Selon les données d'IDC, au premier trimestre 2026, la part de revenus de Hynix sur le marché HBM atteindra 56,4 %, se classant au premier rang mondial.
• Domaine DRAM : deuxième au monde. La part de marché au premier trimestre 2026 est de 29,1 %.
• Domaine NAND : deuxième au monde. La part de marché au premier trimestre 2026 est de 18,5 %.

Dynamique concurrentielle :

• Marché DRAM : hautement concentré, dominé principalement par Samsung Electronics, Hynix et Micron Technology.
• Marché NAND : les principaux concurrents incluent Samsung Electronics, Kioxia, Hynix et Western Digital.
• Barrières : l'industrie présente des barrières techniques et de capital très élevées, rendant difficile pour les nouveaux entrants de constituer une menace à court terme.

La capacité de Hynix à maintenir des marges élevées est due à la forte barrière technologique de l'HBM. Hynix est un pionnier de la technologie HBM, ayant été le premier à produire en série l'HBM3E en 2024, et a réussi à développer la prochaine génération HBM4 en 2025. Sa technologie de packaging TSV (via de silicium) et son procédé MR-MUF (remplissage par compression par retour en vrac) constituent sa principale barrière concurrentielle. L'HBM est crucial car il atténue le problème du "mur de mémoire" qui se pose lorsque la puissance de calcul des GPU haute performance dépasse la vitesse de la mémoire traditionnelle.

En termes de technologie de processus, Hynix maintient également un avantage absolu. Par exemple, dans le domaine DRAM, l'entreprise possède une technologie de processus de 1c génération (10 nm de sixième génération) ; dans le domaine NAND, elle passe de 238 couches à des produits de mémoire flash haute densité de 321 couches, augmentant continuellement la densité de stockage et l'efficacité énergétique. Avec l'évolution continue de l'architecture des serveurs IA, le rôle du CPU dans le système devient de plus en plus important, ce qui signifie que la demande pour la DRAM des serveurs augmente également à chaque nœud.

Le modèle commercial est particulièrement crucial pour une entreprise performante. "Double moteur" est le mot-clé. D'une part, l'entreprise génère un flux de trésorerie stable grâce à la production à grande échelle de puces de mémoire standard (comme DDR5, SSD) ; d'autre part, elle obtient des bénéfices excessifs grâce à des mémoires dédiées à l'IA à forte valeur ajoutée (comme HBM, CMM).

C'est également en raison de sa forte capacité de génération de cash flow. Bénéficiant d'un cycle haussier dans l'industrie de la mémoire, l'entreprise dispose d'un cash flow abondant, capable de soutenir d'énormes dépenses en capital (Capex). Dans un contexte de pénurie élevée d'HBM, la détermination de l'entreprise à étendre sa capacité de production est également manifeste, ce qui est l'un des principaux objectifs de l'introduction en bourse de Hynix aux États-Unis. L'entreprise construit un cluster de semi-conducteurs de très grande échelle à Yongin, en Corée, et des usines de packaging avancées à Cheongju et dans l'État de l'Indiana aux États-Unis, garantissant l'approvisionnement en capacité pour les 5 à 10 prochaines années.

02 La lutte cyclique

L'industrie de la mémoire est traditionnellement un secteur très cyclique. La question de plusieurs millions de dollars est donc de savoir quand le cycle reviendra et quand les actions réagiront à l'avance. Récemment, le secteur de la mémoire coréenne a connu une correction continue, et cette question est à nouveau au centre des préoccupations.

La valeur de stockage dans les serveurs IA représente jusqu'à 40 %, en raison de l'expansion continue du nombre de tokens traités par l'IA, la demande de capacité DRAM a quadruplé, et les prix ont également augmenté en raison de la pénurie. Pendant ce temps, les fournisseurs de cloud et les fabricants de mémoire ont signé des accords de fourniture à long terme (LTA), lissant activement les fluctuations cycliques passées. Pendant au moins ces deux dernières années, le "cycle de mémoire" au sens traditionnel a pratiquement disparu.

"Mais cela ne signifie pas que le cycle ne reviendra jamais." Stuart Rumble, directeur de la stratégie d'investissement pour la région Asie-Pacifique chez Fidelity International, a déclaré précédemment à Tencent Finance que chaque vague d'infrastructure technologique dans l'histoire a finalement conduit à des investissements excessifs à un moment donné, et la mémoire ne fera pas exception. Les grandes entreprises de mémoire augmentent leur production, mais la nouvelle capacité devrait arriver sur le marché entre 2028 et 2029. Les marchés de capitaux ont tendance à anticiper les changements fondamentaux de 12 à 18 mois à l'avance, ce qui signifie que la pression sur la capacité pourrait devenir un sujet de marché en 2027.

Même si des bénéfices solides entraînent une contraction de l'évaluation de Hynix (c'est-à-dire qu'elle devient moins chère), Asif Suria a déclaré à Tencent Finance : "La contraction des multiples d'évaluation peut en fait être un signal baissier, car pour les actions cycliques, c'est souvent au moment où le cycle de l'industrie atteint son sommet et que les performances bénéficiaires sont les meilleures que l'évaluation semble la plus bon marché."

03 Les trois principales controverses actuelles du secteur de la mémoire

Concernant la récente correction du secteur de la mémoire, Morgan Stanley a récemment identifié trois principales controverses sur le marché :

Controverse 1 : Meta vend de la puissance de calcul, la bulle de l'IA a-t-elle éclaté ?

Une rumeur non confirmée a circulé la semaine dernière sur le marché : l'un des plus grands acheteurs de puissance de calcul IA au monde envisage de vendre des ressources de calcul excédentaires. L'interprétation des baissiers est évidente : si les grands fournisseurs de cloud ont trop de puissance, l'ensemble de la construction de l'IA est-elle en surcapacité ?

Le jugement de Morgan Stanley est le suivant : la véritable réponse devra attendre le rapport financier du deuxième trimestre.

Vendre de la puissance de calcul ne signifie pas qu'il y a surcapacité, mais pourrait plutôt être un comportement commercial des fournisseurs de cloud pour optimiser leur retour sur investissement. Le véritable critère de jugement est de savoir si les grands fournisseurs de cloud maintiendront ou augmenteront leurs dépenses en capital dans le rapport financier du deuxième trimestre. Si elles augmentent, les actions de mémoire auront une excellente fenêtre d'achat ; si elles diminuent, le récit de la surcapacité continuera à se développer.

En même temps, la tokenomique présente une nouvelle variable : de nombreuses entreprises encourageaient auparavant leurs employés à consommer autant de tokens que possible, mais cela a conduit à un dépassement de budget informatique, et les entreprises commencent maintenant à réduire leur utilisation de tokens et à se tourner vers des modèles alternatifs moins chers. Les entreprises construisent actuellement une "couche d'orchestration" : les requêtes simples sont confiées à des modèles open source, tandis que les requêtes complexes passent par des modèles phares. Cela signifie que la chaîne d'approvisionnement de l'IA a bien performé au deuxième trimestre, mais l'incertitude des prévisions pour le second semestre est en hausse.

Controverse 2 : Pourquoi les accords de fourniture à long terme (LTA) n'ont-ils pas entraîné de réévaluation des évaluations ?

La signature de LTA par les actions de mémoire devrait être une bonne nouvelle, mais la réaction des actions a été tiède. Morgan Stanley a donné une réponse directe :

Le marché est rationnel : il se souvient que dans le passé, les LTA ont été renégociées, ou ont finalement contraint les clients à accepter des stocks non désirés (comme les entreprises de semi-conducteurs simulées pendant la pandémie de COVID). Le désintérêt du marché pour les LTA est essentiellement une suspicion raisonnable quant à la durabilité structurelle de la demande en IA. Morgan Stanley estime que les LTA actuelles dans le secteur de la mémoire présentent effectivement des caractéristiques structurelles (tant que la demande en IA reste forte), mais la question de savoir si les prévisions de bénéfices peuvent continuer à dépasser les attentes est la plus grande incertitude à laquelle les haussiers sont confrontés.

Controverse 3 : Sommet du cycle ou prolongement du cycle ?

Morgan Stanley distingue clairement deux concepts : "le taux de changement atteint un sommet" ≠ "le cycle se termine".

Le problème est que l'augmentation des prix par rapport à l'année précédente est passée de plus de 100 % au premier trimestre à un chiffre unique ou à un faible chiffre à deux chiffres au troisième trimestre, ce qui est une manifestation intuitive du "taux de changement atteignant un sommet".

Actuellement, les institutions maintiennent une position haussière à long terme sur le secteur de la mémoire, en raison de prévisions de croissance des bénéfices de 35 à 40 % d'ici 2027 et d'une vague de large adoption des agents IA. Mais à court terme, trois signaux clairs sont donnés :

• Avant la saison des résultats, les actions continueront à être sous pression, et la réaction du marché dépendra de la manière dont les grands fournisseurs de cloud interprètent les dépenses en capital liées à l'IA.
• Préférences sectorielles : DRAM > mémoire traditionnelle >> NAND, les fabricants de modules de mémoire sont les moins favorisés.
• En termes de positions : les expositions haussières historiques à des niveaux élevés sont difficiles à maintenir dans l'environnement de volatilité actuel, et les investisseurs commencent à diversifier leurs positions et à se positionner sur des opportunités de stagnation (comme les MLCC, les équipements semi-conducteurs, etc.).

04 Lien "fantastique" entre Changxin et Hynix

L'un fait son entrée au Nasdaq de New York, l'autre vise le STAR Market de Shanghai, le "lien fantastique" entre Hynix et Changxin Technology attire l'attention.

Changxin Technology lancera son introduction en bourse le 16 juillet, avec une valorisation prévue de plus de 20 000 milliards de yuans. Un professionnel de la banque d'investissement d'une grande société de courtage chinoise a déclaré à Tencent Finance que la logique de profit de Changxin repose sur le "bénéfice de l'extraction de l'HBM" - Samsung, Hynix et Micron verrouillent plus de 90 % de leur capacité dans le secteur HBM à forte marge, créant un vide structurel d'offre dans la DRAM traditionnelle, ce qui entraîne une réduction drastique de l'offre effective de DRAM générique comme DDR4, DDR5 et LPDDR5. Changxin, en tant que seul fabricant à grande échelle se concentrant sur la DRAM générique, ne gagne pas d'argent grâce à une technologie supérieure, mais parce que ses concurrents se retirent. C'est une fenêtre historique typique où "d'autres se concentrent sur le haut de gamme, je profite de la prime sur le bas de gamme".

Samsung et Hynix annoncent qu'ils vont progressivement cesser la production de DDR4, certains modèles ayant augmenté de près de 50 % en un mois en 2025, avec une augmentation cumulative de près de 800 % sur l'année. TrendForce prévoit qu'en 2026, la rentabilité de la DRAM ordinaire pourrait dépasser celle de l'HBM3e, ce qui constitue une première dans l'histoire.

Données financières de Changxin

Wang Ying, stratège des actions chinoises chez Morgan Stanley, a déclaré à Tencent Finance qu'en ce qui concerne les craintes de pression sur la liquidité, l'introduction en bourse de géants de qualité pourrait en fait stimuler la participation des petits investisseurs, attirant davantage de fonds de l'extérieur sur le marché grâce à des fondamentaux solides et une grande capitalisation boursière. De plus, depuis le début de l'année, l'équipe nationale a vendu plus de 1500 milliards de dollars d'A-shares, et ces fonds ont pleinement la capacité d'entrer sur le marché pour stabiliser les fluctuations lors des introductions en bourse à court terme.

Des performances impressionnantes sont le fondement actuel de Changxin. Bien qu'elle ne détienne pas encore le pouvoir de négociation sur l'HBM, les résultats financiers de Changxin sont néanmoins explosifs, avec une marge brute prévue pour 2025 augmentant de 36 points de pourcentage, le prospectus indiquant directement que la raison est que "le prix de vente des produits DRAM a continué d'augmenter depuis le second semestre 2025" :

• Le bénéfice net du premier trimestre 2026 est 5,7 fois celui de l'année 2025.
• Le taux de croissance annuel composé des revenus de 2022 à 2025 est de 160,78 %.
• L'entreprise prévoyait initialement de réaliser des bénéfices en 2026-2027, mais cela a été réalisé avec plus d'un an d'avance.
• Prévisions pour le premier semestre : revenus de 1100 à 1200 milliards de yuans, en hausse de plus de 6 fois par rapport à l'année précédente.

À court terme (maintenant - 2027), Changxin peut sans aucun doute profiter de "l'argent du vent", l'effet d'extraction de l'HBM se poursuit ; à moyen terme (2027-2030), l'entreprise gagnera de l'argent grâce à la substitution nationale, la Chine étant le plus grand marché de consommation de DRAM au monde, mais la part mondiale de Changxin n'est que de 7,67 %, et son taux de pénétration en Chine n'est pas encore saturé ; à long terme (après 2030), l'entreprise devra gagner de l'argent grâce à des mémoires haut de gamme. Le prospectus indique clairement la feuille de route technologique : d'abord se concentrer sur la DRAM générique, puis attaquer l'HBM. Sur les 29,5 milliards de yuans levés, 13 milliards seront utilisés pour la mise à niveau de la technologie DRAM, et 9 milliards pour la recherche et le développement de technologies avancées - cela prépare la capacité et la technologie pour l'entrée future dans l'HBM. Bien sûr, il reste à voir si ce chemin peut être emprunté, avec les murs des sanctions, des rendements et du packaging toujours présents.

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