伯恩斯坦解读：广告收入增长27%，Meta的个人AI何时变现？

TL;DR
· Meta 二季度营收增至 608 亿美元，一份伯恩斯坦研报维持跑赢评级但下调目标价至 800 美元。
· Advantage+年化收入跑率超 750 亿美元，但 2026 年资本支出指引仍高达 1300 亿至 1450 亿美元。
· 广告和商家工具已受益于 AI，个人 AI 入口、变现速度和监管压力仍是估值边界。

Meta 二季度财报继续证明广告基本盘强劲，但 AI 投入也把盈利压力推到台前。据一份伯恩斯坦研报，Meta 仍被维持 Outperform 评级，目标价从 850 美元下调至 800 美元。

这次下调不是押注广告业务走弱。Meta 二季度总营收 608.01 亿美元，同比增长 28%，广告收入 593.63 亿美元，同比增长 27%。问题在于，公司正在把 AI 基础设施投入维持在极高水平，2026 年资本支出指引达到 1300 亿至 1450 亿美元，并包括融资租赁本金支付。管理层也提示，AI 基础设施投入至少会延续到 2027 年。

按研报口径，800 美元目标价对应 2027 年约 22 倍市盈率。这个目标价仍保留上行空间，但前提很清楚：AI 不只是提升广告效率，还要帮助 Meta 守住下一代消费者入口，并逐步找到消费级 AI 的收费方式。

Meta 股价过去一年从 796 美元高点回落至约 586 美元，YTD 相对标普 500 落后 18.2%。

广告还在加速，AI 已经进入收入

Meta 二季度最硬的数字仍来自广告。

公司总营收 608.01 亿美元，广告收入 593.63 亿美元。Family 日活跃用户达到 36.0 亿，Instagram 日活达到 20 亿，Threads 月活超过 5 亿。WhatsApp 峰值每秒处理 3000 万条消息，说明 Meta 在社交、通信和商业消息场景中的流量底座仍然稳固。

AI 已经不只是远期产品叙事。Advantage+广告套件年化收入跑率超过 750 亿美元，超过 900 万小企业使用至少一种 AI 广告创意工具。对 Meta 来说，这比单独推出一个 AI 应用更直接，因为 AI 正在嵌入广告投放、素材生成、转化优化和商家工具，进入公司最赚钱的系统。

Meta AI 集成 Muse Spark 后，每日互动人数增长 60%。Business Agents 已有超过 100 万商家每周使用。FoA Other 收入二季度突破 10 亿美元，去年同期为 5.83 亿美元，同比增长约 73%。

这些数据还不能直接等同于新增利润曲线，但至少说明，AI 功能已经被用户和商家实际使用，而不是只停留在发布会和路线图里。

Meta 二季度广告收入同比增长 27%，在数字广告同行中仍处于较高水平。

扎克伯格押注个人 AI，是在防守下一代入口

扎克伯格提出的「个人超级智能」听起来很远，但放在 Meta 历史里，逻辑并不复杂：Meta 最怕的不是广告短期增速波动，而是消费者入口被新产品形态改写。

TikTok 曾让 Meta 在短视频迁移中被动追赶。ChatGPT 爆发后，Meta 也没能在生成式 AI 第一波用户心智中占据领先位置。对一家靠用户时长和广告分发赚钱的公司来说，如果用户未来把更多时间交给 AI 助手、AI 代理、AI 硬件或新的内容生成工具，Meta 不能只做旁观者。

这解释了 Meta 为什么同时推进多条线：Muse Spark 1.1 付费 API、企业 AI 代理、Meta One 订阅服务、集成 AI 的智能眼镜，以及面向商家的商业工具平台。

不过，这些仍属于早期信号。Other 收入增速很快，但基数仍小。API、订阅、成果分成和 AI 代理能否形成稳定收入，还需要更长时间证明。

FoA Other 收入二季度突破 10 亿美元，同比增长约 73%，但仍处于早期放量阶段。

目标价被压低，压力来自更高资本开支

目标价下调的主要压力来自投入端。

Meta 给出的三季度收入指引为 610 亿至 640 亿美元，对应同比增长 19% 至 25%，其中包含约 1 个百分点汇兑逆风。营收端仍然强，但费用和资本开支继续抬高市场要求。

全年费用指引为 1650 亿至 1690 亿美元。2026 年资本支出指引为 1300 亿至 1450 亿美元，低端较此前上调 50 亿美元，口径包括融资租赁本金支付。

按这份研报模型，2026 年 EPS 预期被下调至 32.27 美元，2027 年下调至 36.68 美元。收入故事没有被推翻，利润压力却更清楚。投资者需要相信这些 AI 服务器、模型、芯片和人才投入，最终能转化为更高广告效率、更强用户黏性，或新的消费 AI 收入。

这也是 800 美元目标价的边界。研报采用 2027 年 EV/Sales 6.7 倍与 DCF 模型各半加权，DCF 假设包括 10% WACC 和 3.5% 永续增长。由于公开机构目标价口径并不完全一致，800 美元更适合作为这份研报的估值口径，而不是市场一致预期。

2026 年资本支出指引为 1300 亿至 1450 亿美元，资本密集度预计升至 50% 以上并在 2027 年维持高位。

广告能证明当下，个人 AI 还没证明未来

Meta 当前最有说服力的部分，是 AI 已经改善广告效率和用户体验。广告收入、用户规模、AI 广告工具收入跑率，都支撑基本盘仍强的判断。

但个人 AI 入口还没有给出同等强度的证据。

消费 AI 的产品形态仍在变化。它可能是聊天助手，可能是内容生成工具，可能是 AI 眼镜，也可能是嵌入 Instagram、WhatsApp 和 Facebook 的信息流与商业消息代理。哪一种会成为高频入口，哪一种能稳定收费，哪一种能提升广告转化，目前都没有定论。

监管也会压住想象空间。Meta 仍面临青少年保护、反垄断等诉讼和调查。AI 产品如果进一步进入通信、内容推荐、广告投放和未成年人使用场景，合规成本可能继续上升。

所以，800 美元目标价保留的是一种有条件乐观：广告主业仍能为 AI 投入提供现金流，但个人 AI 还没有变成可以直接写进利润表的新收入曲线。Meta 可以继续烧钱买下一代入口的入场券，市场则会盯着这些投入何时不再只是防守成本.