比特币重回9万美元后，接下来是圣诞节还是圣诞劫？

不管是老中还是老外，都逃不过一个「好好团圆过节」的传统心理。每年 11 月的第四个星期四，是美国传统的重大节日感恩节。

而今年的感恩节，币圈人最想感恩的可能是比特币重回了 9 万美元。

除了「节日行情」的因素影响，一份因政府停摆而意外成为关键决策依据的《褐皮书》，也帮助改写了今年最后一次货币政策的走向。美联储 12 月降息的概率从一周前的 20% 飙升到 86%。

当美联储态度反转，当全球主要经济体同步开启「印钞模式」，当传统金融体系的裂缝越撕越大，加密资产正站在它最关键的季节性窗口前。全球流动性的闸门打开后，会如何影响加密行业的走向？更重要的是，即将到来的下一个节日，究竟是圣诞节还是圣诞劫？

12 月降息概率飙至 86%

据 Polymarket 数据显示，美联储在 12 月议息会议降息 25 个基点的概率已从一周前的约 20% 飙升至 86%。这应该是近期比特币涨幅的主要原因之一，概率的反转是因为一份经济报告《褐皮书》。

决定降息的重要报告

周三，由达拉斯联储负责编制、汇集全美 12 个地区最新情况的《褐皮书》正式公布。按往常，它只是例行材料，但由于政府停摆导致大量关键经济数据无法按时更新，这份报告反而成了 FOMC 在决策前能够依赖的、极为少见的全面信息来源。

换句话说，这是美联储在数据缺位的背景下，少有的能够真实反映基层经济运行状况的窗口。

报告给出的总体判断很直接：经济活动几乎没有变化，劳动力需求正在持续减弱，企业的成本压力有所上升，而消费者的支出意愿正在变得谨慎。美国经济在表面平稳之下，开始显现出一些结构性的松动。

整个报告最受关注的部分，是对就业市场变化的描写。过去六周，美国劳动力市场并未出现太多积极迹象。大约一半的地区联储表示，当地企业的招聘意愿正在下降，甚至出现「能不招就不招」的倾向。招聘难度在多个行业明显降低，这与过去两年劳动力严重短缺的局面形成鲜明对比。比如，在美国东南部多个州的亚特兰大辖区，不少企业要么正在裁员，要么只在最低程度上替补离职员工；而位于俄亥俄、宾夕法尼亚等地的克利夫兰辖区，一些零售商因销售额下滑而主动缩减员工规模。这些变化意味着，就业市场的松动不再是个别现象，而正逐步蔓延到更广的行业和区域。

与此同时，通胀压力虽然被形容为「温和」，但企业面对的真实情况比数字看上去更复杂。部分制造业和零售企业仍在承受输入成本上升的压力，关税是原因之一——例如明尼阿波利斯辖区的一家酿酒厂就报告称，铝罐价格上涨明显推高了生产成本。但更棘手的是医疗保健费用，这几乎被所有辖区提及。为员工提供医疗保障正在变得越来越昂贵，且这种成本不像关税那样具有周期性，而是一种更难逆转的长期趋势。企业因此不得不在「涨价」与「利润缩水」之间做出艰难选择。一些公司把成本转嫁给消费者，于是物价被进一步推高；而另一些公司则选择自行消化，利润空间被进一步压缩。无论哪一种，最终都将体现在未来几个月的 CPI 和企业盈利表现里。

相比企业端的压力，消费者端的变化同样不容忽视。高收入人群依旧撑起了高端零售的亮眼成绩，但更广泛的美国家庭正在收紧开支。多个地区都提到消费者对涨价越来越难以接受，尤其是中低收入家庭在预算吃紧的情况下，更倾向于推迟或放弃非必要消费。汽车经销商的反馈尤其典型：随着联邦税收补贴到期，电动车销量迅速放缓，说明消费者在面对大额支出时变得更加谨慎，哪怕是此前增长强劲的行业也开始出现疲态。

而在各类经济扰动中，政府停摆带来的影响在这份报告中被清晰放大。停摆时间之长创下历史纪录，这不仅使联邦雇员的收入直接受到影响，他们的削减支出也拖累了地方消费——费城辖区的汽车销售量因此明显下降。但真正让人意外的是，停摆还通过其他渠道波及到更广泛的经济活动。中西部部分地区的机场因为旅客减少而陷入混乱，连带商业活动也出现放缓。一些企业在订单方面也出现迟滞。这种连锁反应表明，政府停摆对经济的冲击远比「政府职能暂停」本身更加深远。

在更宏观的技术层面，人工智能正在悄悄改变经济结构。《褐皮书》的受访者呈现出一种微妙的「双轨现象」：AI 一方面推动了投资增长，比如波士顿辖区某制造商因为 AI 基础设施建设需求旺盛而拿到更多订单；但另一方面，它又让一些企业开始缩减入门级岗位，因为基础工作正被 AI 工具部分替代。连教育领域也出现类似担忧——波士顿地区的高校表示，不少学生担心传统岗位未来会受到 AI 影响，因此更倾向转向数据科学等更「抗风险」的专业方向。这意味着 AI 对经济结构的改写，已经从产业层面渗透到人才供给侧。

值得注意的是，《褐皮书》所呈现出的这些变化，也与最新的数据相互印证。就业疲软的迹象在多个辖区同步出现，而物价层面，生产者物价指数（PPI）同比仅 2.7%，已经回落至 7 月以来最低水平，核心物价也呈现出持续走软的趋势，没有出现任何重燃加速的苗头。就业和通胀这两项与货币政策直接相关的指标，都让市场开始重新评估美联储的下一步动作。

经济「疲态」已蔓延地区联储

全国趋势在宏观数据里能看到，但地方联储的报告更像是把镜头贴近企业和家庭，让人清楚地看到美国经济的降温并不是一致性的，而是呈现出一种「分布式疲态」。

在东北部，波士顿辖区的企业普遍报告经济活动略有扩张，房屋销售在长时间停滞后重新获得一些动力。但消费支出只是保持持平，就业略有下降，薪资增长也趋于温和。食品成本上涨推动了杂货价格上行，不过整体物价压力依然可控，整体展望维持谨慎乐观。

而纽约地区的情况则明显更冷。在那里，经济活动温和下滑，不少大型雇主开始裁员，就业呈现小幅收缩。物价涨幅虽有放缓，但仍处在高位；制造业略有恢复，但消费支出继续疲软，只有高端零售仍保持韧性。企业对未来的预期普遍不高，许多人认为经济短期内难有明显改善。

往南一点，费城联储描述的是一种「疲弱已在停摆之前出现」的现实。多数行业都在经历温和下滑，就业同步减少，物价压力正在挤压中低收入家庭的生活空间，而近期的政府政策变化也让不少中小企业感到被逼到墙角。

再往下的里士满辖区则显得稍微坚挺一些。整体经济维持温和增长，消费者对于大额购买仍有犹豫，但日常消费保持了缓慢增长。制造业活动轻微收缩，其他行业大致持平。就业并未出现明显变化，雇主更倾向于维持现有团队规模，薪资和物价都处于温和上升区间。

亚特兰大联储覆盖的南部地区则更像是一种「停在原地」的状态：经济活动大体持平，就业稳定，物价与薪资都在温和上涨。零售增速放缓，旅游活动略有下滑，房地产依旧承压，但商业地产出现一些企稳迹象。能源需求小幅增长，制造业与运输业则维持低速运转。

而在中部的圣路易斯辖区，整体经济活动与就业都「无明显变化」，但受政府停摆影响，需求正在进一步放缓。物价温和上涨，但企业普遍担心未来六个月涨幅还会扩大。在经济放缓和成本上升双重压力下，当地的商业信心已略显悲观。

这些地方报告拼起来，可以看到美国经济的轮廓：没有全面衰退，也没有明显复苏，而是分散地呈现出不同程度的疲态。正是这组「温度各异」的地方样本，让美联储在下一次会议前必须面对一个更现实的问题——高利率的代价，正在各个角落发酵。

美联储官员态度转向

如果说《褐皮书》把真实经济的「表情」呈现得足够清晰，那么过去两周美联储官员的表态，则进一步揭示了政策层正在悄然转向。语气的细微变化，在外界看来可能只是措辞调整，但在这个阶段，任何语气的温度变化，往往都意味着内部对风险的判断发生了偏移。

几位重量级官员不约而同地开始强调同一个事实：美国经济正在降温，物价回落速度快于预期，而劳动力市场的放缓「值得警惕」。这与他们过去一年几乎统一的「必须维持足够紧的政策环境」相比，语调上明显柔和了不少。尤其是在就业方面的表述变得格外谨慎，一些官员开始频繁使用「稳定」「放缓」「正在朝更平衡方向移动」等词汇，而不再强调「仍然过热」。

这种描述方式很少出现在鹰派周期的后段，它更像是「我们看到了一些初步迹象，现在的政策可能已经足够紧」的委婉表达。

部分官员甚至开始明确提到，过度收紧政策会带来不必要的经济风险。这句话的出现，本身就是一种信号：当他们开始提防「过度紧缩」的副作用时，意味着政策方向不再单向，而是进入到一个需要微调、需要平衡的阶段。

这些变化没有逃过市场的眼睛。利率交易员最先做出反应，期货市场的定价在几天之内出现明显跳动。原本被认为「最早也要等到明年中」的降息预期，被逐步提前到春季。过去几周还没人敢公开讨论的「年中前降息」，现在已经出现在不少投行的基准预测里。市场的逻辑并不复杂：

如果就业继续疲软、通胀继续下滑，而经济增长又长期徘徊在零附近，那么维持过高的利率只会让问题扩大。美联储最终需要在「坚持紧缩」与「防止经济硬着陆」之间做选择，而从当前迹象来看，这个天平开始有了轻微倾斜。

因此，当《褐皮书》描绘出经济的温度正在降到「微凉」时，美联储的态度变化、以及市场的再定价行为，也开始互相印证。同一套叙事逻辑正在成形：美国经济并未急速下滑，但它的动力正在慢慢耗尽；通胀并未完全消失，但它正在往「可控」的方向移动；政策并未明确转向，但它已经不再处于去年那种毫不犹豫的紧缩姿态里。

全球流动性的新周期

日本 11.5 万亿新债背后的焦虑

在美国内部预期松动的同时，海外的主要经济体也在悄悄推着「全球再通胀」的大幕，比如日本。

日本这一轮刺激计划的力度，比外界想象得大得多。11 月 26 日，多家媒体援引知情人士消息称，日本首相高市早苗政府将为最新的经济刺激方案发行至少 11.5 万亿日元的新债券（约 735 亿美元）。这个规模几乎相当于去年石破茂时期刺激预算的两倍。也就是说，日本财政的方向已经从「谨慎」转向了「必须托住经济」。

尽管当局预计本财年税收将达到创纪录的 80.7 万亿日元，但市场并未因此安心。投资者更担心的是日本长期的财政可持续性。这也解释了为何近期日元被持续抛售、日本国债收益率飙升至二十年来新高，美元兑日元也一直在高位徘徊。

同时，本次刺激方案预计带来 24 万亿日元的实际 GDP 提振，整体经济影响接近 2,650 亿美元。

在日本国内，也试图用补贴来压制短期通胀，比如每户 7,000 日元的公用事业补助将连续三个月发放，用以稳定消费信心。但更深层的影响是资本流向——日元持续走弱，让越来越多亚洲资金开始思考新的配置方向，而加密资产正好处于他们愿意试探的那条风险曲线的最前端。

加密分析师 Ash Crypto 已经把日本这轮「印钱」动作与美联储的政策转向放在一起讨论，认为它会把风险偏好周期一路推向 2026 年。而长期坚定支持比特币的 Dr. Jack Kruse 则解读得更直接：高企的日债收益率本身就是法币体系承压的信号，而比特币是少数能在这种周期里不断证明自身的资产。

英国的债务危机像是重回 2008 年

再来看最近又闹出不小风波的英国。

如果说日本在放水，中国在稳水，那么英国此刻的财政操作，看上去更像是在往一艘本就漏水的船舱里继续加重物资。最新公布的预算案，几乎引发了伦敦财经圈的集体皱眉。

被视为最权威分析机构之一的 Institute for Fiscal Studies 给出的评价毫不含糊：「先花钱，后买单」。也就是说，支出马上铺开，增税却留到几年之后才生效，这是一套标准的「把问题留给未来政府」的财政结构。

预算案里最引人注目的，是延长个人所得税起征点冻结时间。这个看似不起眼的技术操作，会在 2030-31 财年为财政部贡献 127 亿英镑。根据 Office for Budget Responsibility 的预测，在预算周期末，英国将有四分之一的劳动者被推入 40% 的较高税率档。这意味着，哪怕工党议员为房东税、股息税的上调拍手叫好，真正持续承压的，却依然是最普通的工薪阶层。

除此之外，增税项目还一项接一项地落下来：养老金薪资牺牲计划的税收优惠被限制，预计到 2029-30 年能贡献近 50 亿英镑；2028 年起价值 200 万英镑以上的房产将被征收年度「豪宅税」；股息税自 2026 年起上调两个百分点，基本税率与较高税率跳升至 10.75% 和 35.75%。所有这些看似「对富人征税」的政策，最终都将以更隐蔽的方式传导至整个社会。

增税换来的，是福利支出的立刻扩张。根据 OBR 的测算，到 2029-30 年，年度福利支出将比此前预测多出 160 亿英镑，其中包括推翻「两孩福利上限」带来的额外成本。财政压力的轮廓越来越清晰：短期政治红利，长期财政黑洞。

这一次预算案引发的反弹比往年更猛烈，部分原因是——英国的财政缺口已经不是「扩大了一些」，而是逼近危机级别。过去 7 个月，英国政府已经借了 1170 亿英镑，几乎等同于 2008 年金融危机期间救助整个银行体系的规模。换句话说，英国现在创造出的债务黑洞，没有危机，却达到了危机规模。

连一向温和的 Financial Times 都罕见地用了「brutal」级别的措辞，指出政府仍未理解一个最基本的问题：在经济长期停滞的情况下，靠一次次上调税率来填补缺口，是注定失败的。

市场对英国的判断变得极其悲观：英国「没钱了」，而执政党似乎没有可行的增长路线，只能指向更高的税、更弱的生产率和更高的失业率。财政缺口继续扩大后，债务极可能被「事实货币化」——最终的压力会落在英镑上，成为市场的「逃生阀门」。

这也是为什么近期越来越多分析从传统金融蔓延到加密圈，有人直接给出了总结式结论：当货币开始被动贬值，当工资阶层与无资产群体被慢慢推向悬崖，唯一不会被任意稀释的，是硬资产。也包括比特币。

圣诞节还是圣诞劫？

每到年末，市场都会习惯性地问一句：今年究竟是「圣诞节」，还是「圣诞劫」？

感恩节快要过去，它对美股的「季节性利好」已经被市场讲了几十年。

今年的区别在于：加密市场和美股的联动性已经接近 0.8，两边的涨跌节奏几乎同步。链上的积累信号在变强，而假期的低流动性往往会把任何上涨放大成一段「真空反弹」。

加密社区也在反复强调同一件事：假期是最容易出现短期趋势行情的窗口。低交易量意味着更轻的买盘就能推动价格脱离密集成交区，尤其是在近期情绪偏冷、筹码更稳定的情况下。

能感觉到市场的共识在悄悄形成，如果美股黑五之后启动一波小级别反弹，加密会是反应最剧烈的那一类资产；而以太坊，则被很多机构视为「等价于小盘股的高贝塔品种」。

而更进一步的，把目光从感恩节转向圣诞节，讨论的核心已经从「市场会不会涨」，变成了「这一波季节性反弹会不会延续到明年」。

所谓的「圣诞行情」最早是 1972 年由 Stock Trader』s Almanac 的创始人 Yale Hirsch 提出的，逐渐成为了美股众多季节性效应之一，指的是每年 12 月的最后 5 个交易日及下一年的前 2 个交易日期间，美股通常会迎来一波上涨。

标普指数在过去 73 年里的圣诞节前后有 58 年收涨，胜率接近 80%。

更重要的是，如果圣诞行情出现，可能是下一年股市会有好表现的前兆。据 Yale Hirsch 分析，圣诞行情、新年的前五个交易日、一月晴雨表，如果这三个指标同时为正，那么新一年的美股大概率也不会太差。

换句话说，年底这几天，是全年最具指标意义的微观窗口。

对于比特币而言，第四季度本身就是它历史上最容易启动趋势的区间。无论是早期的矿工周期，还是后来的机构配置节奏，都让 Q4 成为一个天然的「右侧行情季节」。而今年，它叠加了新的变量：美国降息预期、亚洲流动性改善、监管清晰度增强，以及机构持仓回流。

于是问题就变成了一个更现实的判断：如果美股进入圣诞行情，比特币会不会走得更猛？如果美股没走，比特币又会不会自己走？

这都决定了加密行业从业者们即将度过一个圣诞节还是圣诞劫。